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在本期中，GSR确定了未来市场的主要驱动力，并对每个驱动力提出了自己的看法。
相对于传统市场，我们认为数字资产在短期内主要受市场情绪驱动，而非基本面因素。用股票术语来说，这就相当于说价格更多地受市盈率而非明年的收益驱动。这使得加密货币价格尤其难以预测，因为预测基本面通常比预测他人情绪容易得多。即便如此，我们也认为加密货币市场的效率远低于传统市场。突发新闻一经传播就能立即准确地反映在股票价格中，而加密货币价格通常要等到催化剂成为一种叙事、接近甚至最终实现时才会做出反应。从这个角度来看，在加密货币市场中创造阿尔法收益比在传统市场中容易得多，在传统市场中，人们几乎只需要了解重要的事情，比同行发现更多信息，并高度组织，就能做出通常正确的合理决策。
在此背景下，我们会根据即将发生的催化剂和风险来锚定我们的市场观点，然后使用预期价值框架将它们结合起来。虽然无法对未知且不透明的未来事件进行精确估计，但这种方法需要检查所有正面和负面催化剂，并附上每种催化剂发生的概率及其预期的市场影响，然后用 Excel 的公式简单地对催化剂进行加法乘积运算。例如，如果有很多正面催化剂发生的可能性很高，并且会对市场产生巨大的正面影响，而负面催化剂发生的可能性很低，对市场的影响也很小，那么我们的市场前景就会偏向正面。相反，如果正面催化剂很少、概率很低、无关紧要，而负面催化剂却有很多，影响很大、概率很高，那么我们就会看淡市场。虽然正面和负面催化剂通常比较平衡，但它们会周期性地严重偏向某一方向，这让人们有信心和信念在价格和市场情绪达到顶峰或低谷时加倍下注。
此外，尽管我们认为短期内价格波动更多地受市场情绪而非基本面影响，但我们的分析仅限于基本面，因为最终影响市场情绪的是基本面。此外，审视基本面能够进行更客观的分析，并以更具体的分析为支撑，并避免经常犯的错误：让价格左右自己的观点，最终导致高买低卖。最后，我们要注意，所有分析师不仅会犯错，而且会经常犯错。在这种情况下，人们可以准确评估所有驱动因素、其概率和市场影响，并提前做出明智的决策，但最终却可能因为与自己立场相反的小概率事件发生而蒙受损失。我们多年来经营基本面相对价值多空股票交易的经验，得出了一个不太科学的直觉：任何交易一开始都是50/50的概率，无数小时的挖掘和专业知识可以将正确判断的概率推高到55%，但双向20%的运气区间可能会影响一笔交易、一个月甚至一整年的交易。然而，只要分析师在交易前正确地识别出潜在的催化剂，那么分析师就完成了他们的工作。而且，许多最成功的基金正是通过多位分析师的长期平均数据，在20%的运气区间中建立55%的命中率。
以此为一个过长的序幕，我们来介绍一下当前的市场分析。
四个近期驱动因素
我们认为未来三到四周加密货币价格将面临四大主要驱动因素，包括选举结果、全球货币政策、美国经济以及美国政府可能出售丝绸之路比特币。以下按重要性大致排序，并进行更详细的说明：
美国大选的茶余饭后
到 11 月中旬，美国总统大选可能是加密货币价格的最大驱动因素，有关候选人对加密货币的看法的线索以及谁可能获胜的迹象在选举日都尤为重要。就前者而言，唐纳德·特朗普承诺实现业界的集体愿望，誓言在第一天解雇美国证券交易委员会主席 Gensler，在 100 天内澄清加密货币监管，并建立美国战略比特币储备。因此，特朗普进一步的数字资产评论不太可能对市场产生实质性影响。相比之下，卡马拉·哈里斯除了支持创新和投资者保护的模糊承诺外，尚未分享详细的政策立场。因此，有关哈里斯观点的更多线索将特别有影响力。
除了候选人对数字资产的立场之外，另一个与选举相关的更大驱动因素是谁会获胜。虽然目前尚不清楚特朗普是否愿意或能够兑现他的众多承诺，但他普遍被视为对加密货币更为友好的候选人，如果特朗普当选，价格可能会飙升。如果特朗普在大选前的民调中遥遥领先，这可能会影响到大选前的价格；如果在投票开始时，竞选结果难分伯仲，这种影响也可能在大选之夜突然出现。相比之下，如果哈里斯获胜，我们认为下行风险将比许多人暗示的要小得多，甚至可能存在上行风险，因为 a) 选举不确定性正在给市场带来压力，无论谁获胜，这种不确定性都会消除；b) 哈里斯几乎肯定会比现任政府对加密货币行业更友好；c) 加密货币价格低于 5 月份美国政客开始接受数字资产时的价格，这表明美国对加密货币更友好的立场还没有被充分考虑。顺便提一下，我们确实认为选举对山寨币比对主流货币更重要，因为比特币和以太坊的监管地位很明确，而大多数山寨币的监管地位却不明确。
总体而言，我们认为，在美国制定清晰的数字资产规则和监管法规的重要性不容低估，这些规则可能会引发一波投资、活动和创新浪潮。无论谁胜出，美国最终都有机会获得清晰的监管，而且目前看来，这种情况的发生并未被过度消化，因此我们认为此次大选将是一个积极的催化剂。
Polymarket 上的总统选举获胜者赔率
来源：Polymarket、GSR。
全球货币政策
历史上，全球流动性的增加一直支撑着风险资产价格，包括比特币和其他数字资产的价格。因此，我们认为，各国央行的行动也将对市场表现产生巨大影响，其中美联储和日本央行的行动最为重要。关于美联储，有关美联储在 11 月 7 日会议上可能采取什么行动的线索将是关键，“金发姑娘情景”包括鸽派政策立场与对经济的信心相结合。稳健的经济数据和最近的 FOMC 会议纪要（与会者对最近 9 月降息的幅度存在分歧）表明，美联储将选择在 11 月小幅降息 25 个基点。然而，与此同时，即将发布的数据以及美联储的评论将是值得关注的重要内容。
日本央行在长期实行负利率后正试图取消宽松政策，这一举动也值得特别关注。回想一下，日本央行在 7 月下旬加息导致日元升值，从而引发套利交易平仓和市场动荡。因此，日本央行面临着一项艰巨的任务，即在不惊扰市场或阻碍经济增长的情况下实现政策正常化。此外，日本执政党自民党选择石破茂为下一任首相，这增加了额外的不确定性，市场至少在最初认为石破茂将支持加息，尽管最近日元的下跌表明情况并非如此。无论如何，日本央行已多次表示，如果其经济预测成真，预计未来将加息，经济学家预计年底前将加息一次。虽然在本月底的日本央行会议上加息可能为时过早，但任何有关日本央行是否加息以及何时加息的线索都将影响市场。
总体而言，尽管上述情况值得关注，但我们认为全球货币政策总体上会随着时间的推移变得更加宽松并支持加密货币市场，因此将货币政策视为另一个完全积极的催化剂。
联邦基金期货隐含概率
来源：CME FedWatch、GSR。
美国经济
鉴于人们担心经济正在放缓甚至走向衰退，短期内推动加密货币价格上涨的另一个主要因素将是美国经济数据。由于即将公布的数据好于预期，以及美联储的积极评论（鲍威尔称经济“稳健”且“状况良好”），这种担忧情绪近期有所稳定，尽管一些指标周期性地令人担忧，例如9月份消费者信心指数创下三年来最大降幅。我们认为就业报告和制造业PMI报告至关重要，因为这些经济数据此前曾引发市场担忧。
总体而言，尽管即将公布的数据值得关注，但美国似乎即将实现软着陆，我们认为这一关键催化剂是积极的。
花旗经济意外指数
来源：MacroMicro、GSR。注：花旗经济意外指数表示关键宏观经济数据发布与预测之间的差异之和。该指数高于零表示即将公布的经济数据普遍超出市场预期，低于零则表示经济状况普遍逊于预期。
丝绸之路比特币的潜在销售
我们认为，加密货币价格的最后一个近期主要驱动因素是美国政府可能出售与丝绸之路项目相关的被没收比特币。就在本周，美国最高法院裁定不予受理有关被扣押的价值约44亿美元的丝绸之路比特币所有权的上诉。此外，媒体报道称，该裁决解除了对这些资产的冻结，允许政府依法出售全部44亿美元的比特币。尽管市场对此消息反应平淡，或许是由于自满情绪、不确定性或缺乏了解，但我们认为，政府的潜在抛售或由此引发的担忧，最终可能会对加密货币价格产生负面影响。
此外，我们确实认为政府出售其丝绸之路比特币的可能性更大。这是因为美国政府在7月与Coinbase Prime签署了一项协议，以“保护和交易”其大规模数字资产，美国政府在8月向Coinbase Prime发送了6亿美元被扣押的丝绸之路比特币，并且如下所示，美国司法部的《资产没收政策手册》要求美国法警局迅速出售被扣押的资产。虽然政府似乎在时机选择上有一定的自由裁量权，可以最大化出售收益或避免市场崩溃，但我们认为政府可能别无选择是否持有这些资产，就像德国最近根据其扣押资产协议被迫出售其30亿美元比特币储备一样。
事实上，在市场反应平淡的情况下，潜在的大量供应过剩让人想起最近的 Mt Gox 支出事件。Mt Gox 受托人在 2023 年宣布，将在 2024 年 10 月底之前向债权人返还 90 亿美元的 BTC（可以出售并施压价格）。但是，直到 2024 年 6 月接近支出开始的时候，这种说法才开始流行，并导致比特币价格大幅下跌。
总体而言，虽然出售可能不会开始，市场最终也可能能够在没有太大影响的情况下吸收它，但我们认为，美国政府很可能在可预见的未来出售其扣押的价值 44 亿美元的丝绸之路比特币，或者对这种出售可能性的担忧会在某个时候对市场产生负面影响，因此我们认为这一关键催化剂显然是负面的，特别是因为它似乎没有被计入价格。
美国司法部资产没收政策手册
来源：美国司法部，GSR。
附加驱动程序
除了上述主要催化剂之外，我们还发现加密货币价格存在许多次要驱动因素，概述如下。需要注意的是，其中一些是会影响许多资产类别的普遍因素，而另一些则特定于加密货币。有些指标的水平或变化值得关注，而另一些则更具二元性/基于事件性。还有一些因素发生的可能性很小，但对市场影响很大，因此在我们的预期价值框架中仍然具有一定价值。最后，需要注意的是，以下一些因素是更长期的催化剂，不太可能在未来几周内发生，但仍然值得关注。其他催化剂/驱动因素包括：
中东紧张局势
伊朗为报复真主党领导人被杀，对以色列安全和军事目标发动导弹袭击。此后，中东局势持续紧张。以色列与黎巴嫩真主党之间的战斗愈演愈烈，以色列誓言对伊朗的导弹袭击进行报复，这引发了以色列和伊朗爆发全面战争的担忧。
现货数字资产ETF流入量
自1月10日推出以来，现货比特币ETF已吸引了惊人的187亿美元净流入。迄今为止，资金流入主要由散户驱动，持有者通常在市场低迷时期持有，并在市场强劲时买入。因此，我们持续看到来自散户的正向资金流入。此外，摩根士丹利和富国银行等财富管理公司现在允许理财顾问招募投资，考虑到美国管理的财富资产总额高达50万亿美元，无需太多顾问将客户投资组合的1-3%配置到数字资产即可真正带来推动作用。顾问需求不会像海啸般猛增，但应该相当于缓慢但稳定的周转加权平均价格（TWAP）买入。最后，现货比特币ETF期权预计将于本季度推出，这将抑制波动性，逐步增强流动性，并提供额外的风险管理手段，甚至可能刺激需求。
FTX 向债权人支付现金
尽管遭到反对，破产法院最近批准了 FTX 的重组计划，为向债权人返还 147 亿至 165 亿美元现金铺平了道路。虽然具体的分配日期尚未确定，但看起来最有可能的是，欠款少于 5 万美元的小额债权人（总计约 12 亿美元）将在 12 月和 1 月收到资金，而大额债权人最早可能在 2 月收到资金。尽管估计有 60 亿至 70 亿美元是来自陷入困境的债权人，他们不太可能将收益再投资于加密货币，但剩余的部分资金确实有可能回归市场，分析师估计这一数字在 30 亿至 80 亿美元之间。
以太坊情绪
主要是由于价格表现滞后（我们认为），目前以太坊的市场人气明显低迷。事实上，许多人认为以太坊处于比特币（最佳货币资产）和 Solana（最佳高性能智能合约区块链）之间的两难境地，并且公开质疑以太坊以 rollup 为中心的策略。虽然我们不同意这种“夹在中间”的描述，但以太坊的市场人气将成为 ETH 乃至整个山寨币市场的关键变量。
Solana Memecoin 活动
Solana 一直全速运转，但它也是 memecoin 热潮的主要受益者，大量的 memecoin 活动大幅推高了交易量、网络费用和 SOL 的价格。这股热潮始于今年 3 月初，而 memecoin 工厂 Pump.fun 随后声名鹊起，成为史上最快创造 1 亿美元总收入的加密货币应用。此后，memecoin 的活动时好时坏——5 月份，Pump.fun 上每天通常会生成 15,000 多个 memecoin，而上个月则下降到每天约 5,000 个——但随着 memecoin Moo Deng 的成功以及 Murad 的memecoin 超级周期理论的流行，memecoin 活动又强势回归。
选举后多元市场交易量
虽然Polymarket 无疑是 2024 年突破性的基于区块链的应用程序，并且我们对其长期前景非常乐观，但预测市场平台的活动在选举后能恢复多快仍有待观察，因为目前 95% 的交易量与选举有关。
CEX 或稳定币破产
虽然我们很高兴看到中心化交易所在最近的危机后正在清理其行为，但交易所仍然有可能参与恶意活动或稳定币破产。
中国可能解禁
中国前财政部副部长朱光耀最近敦促中国反思其加密货币政策，以应对美国采取更为积极的立场。虽然尚未有任何官方声明，但自2022年底以来，由于香港推动加密货币发展、官方媒体对加密货币的正面报道以及数字人民币的发展，有关中国可能解禁加密货币的传言已开始流传。
美国战略比特币储备
尽管一些智库认为这不是个好主意，但唐纳德·特朗普承诺建立美国战略比特币储备，而参议员卢米斯则提出了一项法案，旨在实现这一目标，并指示政府逐步购买100万比特币，即总供应量的5%。我们认为美国建立战略比特币储备的可能性极低，但它可能引发一场全球性的、国家层面的比特币战争，一旦爆发，比特币的价格将无可限量。
企业将比特币添加到资产负债表中
Metaplanet、Semler Scientific、OneMedNet、Cathedra Bitcoin 和 Marathon Digital 等上市公司最近都采用了 MicroStrategy 的策略，即最大化每股比特币的价值。鉴于上市公司的股票通常会因这样做而获得回报，或许只需要一家大公司加入这一行列，就能引发一场真正的变革。或许是戴尔（参见此处、此处和此处）？
市场观点
我们认为，短期内加密货币价格的四大主要驱动因素是选举结果、全球货币政策、美国经济以及美国政府可能出售丝绸之路比特币。此外，我们还看到许多其他较小的驱动因素，从重要数据的趋势到事件驱动的催化剂。
总体而言，我们认为，积极催化剂的出现概率和市场影响大于消极催化剂，因此我们对市场持乐观态度。事实上，我们四个主要驱动因素中有三个对市场非常有利，而我们其他驱动因素中的绝大多数也都具有积极作用。需要注意的是，这其中存在先后顺序，尤其对于更灵活的交易者而言。如果投资者认为对丝绸之路比特币潜在销售的担忧会先于其他积极催化剂的实质性变化而增长，那么这类交易者可能更谨慎地持有更中立的观点。然而，如果出现这种情况，市场出现回调，我们将视其为一个有吸引力的买入机会，因为一个主要的负面催化剂已经消除，现在有一个更好的切入点。最后，请注意，这些观点是短期且易变的，我们会根据收到的信息不断调整，这与我们的长期加密货币观点截然不同，我们仍然对加密货币的最终发展方向持极其乐观的态度。祝您交易愉快。
金沙江资本的近期市场驱动力
资料来源：GSR。
注：GSR 做多 BTC 和 SOL。
作者：
Brian Rudick，高级策略师 | Twitter、Telegram、LinkedIn
Carlos Guzman，研究分析师 | Twitter、Telegram、LinkedIn
Toe Bautista，研究分析师 | Twitter、Telegram、LinkedIn
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